8月27日，滬指再創(chuàng)41個(gè)月新低，哭喊聲、抱怨聲不絕于耳。暴露出來(lái)的是中國(guó)市場(chǎng)三大難題，都與制度、既有的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式相關(guān)。

首先，債務(wù)周期疊加圈錢(qián)慣性。

市場(chǎng)下行，破凈股越來(lái)越多，此時(shí)負(fù)責(zé)任的企業(yè)為了維持企業(yè)信心，會(huì)采取回購(gòu)、縮股等辦法，較為成熟的企業(yè)會(huì)采取固定分紅回饋投資者，也即付出真金白銀。2011年，中美等市場(chǎng)出現(xiàn)回購(gòu)潮，去年二季度，標(biāo)普500指數(shù)成分股公司斥資1090億美元回購(gòu)股票，同比增加41%。A股市場(chǎng)也有回購(gòu)等，卻象征意義大于實(shí)際意義，包括匯金等公司在內(nèi)，小規(guī)?；刭?gòu)甚至不兌現(xiàn)承諾回購(gòu)數(shù)額，轉(zhuǎn)過(guò)身來(lái)大規(guī)模再融資。加之創(chuàng)業(yè)板三年到期解禁壓力極大，在經(jīng)濟(jì)景氣周期下行時(shí)，產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重，一家千億航母級(jí)大盤(pán)股上千萬(wàn)元的回購(gòu)，無(wú)濟(jì)于事。

不肯回購(gòu)的真相只能有三個(gè)：這些上市公司真正的價(jià)值在凈資產(chǎn)以下；公司資金實(shí)力并不像賬面上展示的那么強(qiáng)；公司大股東可以無(wú)限度拓展規(guī)模，他們習(xí)慣送紅股，而不愿意掏出真金白銀現(xiàn)金分紅，成本早已為負(fù)。還有一個(gè)相對(duì)樂(lè)觀的估計(jì)，即實(shí)力較強(qiáng)的上市公司在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)期，希望儲(chǔ)備更多的資金，以供“過(guò)冬”所需。

從目前滬深兩市A股1350家左右已披露業(yè)績(jī)的上市公司看，其中七成業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。這與機(jī)械工程行業(yè)的現(xiàn)金流，與煤炭、鋼鐵等行業(yè)的全行業(yè)過(guò)剩、大面積虧損形成了鮮明對(duì)比。基礎(chǔ)行業(yè)全面下探，大部分企業(yè)業(yè)績(jī)卻增長(zhǎng)，現(xiàn)金流岌岌可危，無(wú)論如何，都是悖論。

據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》報(bào)道，截至8月24日，滬深兩市共有1343家上市公司披露存貨明細(xì)。其中，上市公司累計(jì)原材料存貨金額約為2284.9億元，相較上年同期的2107億元總金額，上漲177.9億元，上漲幅度為8.44%。從產(chǎn)成品明細(xì)來(lái)看，74家披露此項(xiàng)明細(xì)的上市公司，累計(jì)金額約為442.76億元，同比上年同期的244.9億元增加197.86億元，漲幅達(dá)到81%。數(shù)據(jù)提醒我們，正處于產(chǎn)能過(guò)剩與債務(wù)危機(jī)時(shí)期，大面積的回購(gòu)、縮股、現(xiàn)金分紅不現(xiàn)實(shí)?，F(xiàn)實(shí)的是，讓有實(shí)力、能抗過(guò)下行周期的企業(yè)，在回饋投資者方面做出表率，這不是學(xué)雷鋒，而是企業(yè)低成本建立市場(chǎng)信用的好時(shí)機(jī)。

其次，地方政府主導(dǎo)下一輪投資。

地方政府推出7萬(wàn)億投資項(xiàng)目，顯示出主導(dǎo)下一輪投資的野心，但光伏、造船等領(lǐng)域過(guò)剩的產(chǎn)能已經(jīng)證明，他們并不是預(yù)見(jiàn)者，有時(shí)會(huì)成為資源的錯(cuò)配者。如果中國(guó)下一輪投資繼續(xù)由政府主導(dǎo)，那么，我們會(huì)看到更多的豪華體育館大門(mén)緊閉、野草叢生。

A股市場(chǎng)充斥著流行三五天的明星股，這些上市公司反映的是政府有關(guān)部門(mén)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的期許，而不是這些公司業(yè)已擁有的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。中國(guó)是該大力發(fā)展中西部，填平經(jīng)濟(jì)洼地，但這并不等于在股票市場(chǎng)扶貧；中國(guó)需要高科技，不等于讓無(wú)贏利能力的新能源企業(yè)上市，那是風(fēng)投與新三板的功能，而不是股票市場(chǎng)的任務(wù)。

從國(guó)人的海外消費(fèi)水準(zhǔn)看，民間確實(shí)有大量資金，政府的工作是給資金提供安全、合規(guī)的投資環(huán)境，至于投什么項(xiàng)目，還由民資自己決定。否則，今天的重化工業(yè)、多晶硅等行業(yè)悲劇必然再現(xiàn)于明天。

第三，下一輪瘦身由國(guó)企主導(dǎo)。

中國(guó)產(chǎn)業(yè)需要瘦身、強(qiáng)健筋骨，中國(guó)企業(yè)將經(jīng)歷大面積并購(gòu)重組過(guò)程，未來(lái)在基礎(chǔ)行業(yè)、制造業(yè)將有一半以上的企業(yè)消失，也有新的企業(yè)誕生。

此輪并購(gòu)重組，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新生至關(guān)重要。由誰(shuí)來(lái)主導(dǎo)此輪并購(gòu)？是由國(guó)企主導(dǎo)嗎？看看中鋁的龐大資產(chǎn)與巨額虧損，看看振華重工的一片亂象。

有投資人士稱，全球經(jīng)濟(jì)下行，亞洲國(guó)家收縮，煤炭項(xiàng)目暫停。這么多年第一次看到唐山有鋼廠倒閉，但新增產(chǎn)能仍在進(jìn)入，成本更低，效率更高——由誰(shuí)并購(gòu)誰(shuí)，是市場(chǎng)力量主導(dǎo)市場(chǎng)，還是由既得利益階層主導(dǎo)市場(chǎng)，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的生與死的問(wèn)題。

我們無(wú)法通過(guò)后視鏡預(yù)測(cè)前方，但可以改革措施為定向，尋找到前進(jìn)的大致方位。