作者：張昕

近幾個月來的債市稽查風(fēng)暴引發(fā)了大家對我國銀行間債券市場有關(guān)定位、制度設(shè)計及執(zhí)行措施的思考與討論。有的觀點認(rèn)為，銀行間債券市場屬于監(jiān)管缺失，才出現(xiàn)了從業(yè)人員利益輸送的案件；有的觀點建議，債券場外交易制度具有先天的局限性，應(yīng)該借此機會進行改變；更激進的觀點則是呼吁將債券市場統(tǒng)一到場內(nèi)交易制度之下通過交易所進行，實現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管。一時間，原本低調(diào)甚至略顯神秘的銀行間債券市場成為眾人關(guān)注的焦點，獲得了創(chuàng)立以來最大的曝光度。

在觀點愈加紛呈、批判愈加慷慨之時，更需要冷靜的思考和分析。筆者認(rèn)為，我國銀行間債券市場應(yīng)該堅持場外交易特征，借此機會改進場外交易制度。

縱觀全球債券市場的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀，一個明顯的特征便是以場外“一對一”交易作為絕對主流的交易模式。雖然債券市場并不排斥在交易所掛牌交易，但海外債券市場中的交易所掛牌，更多的是以此賦予其“上市”（listing）特征，從而滿足投資者（尤其是保險公司、養(yǎng)老基金等大型機構(gòu)投資者）必須投資上市證券的內(nèi)部政策或適用法規(guī)的要求。債券上市之后，對于機構(gòu)投資者而言，并非是要通過交易所進行以集中競價、撮合交易為特征的場內(nèi)交易，而仍然是由投資者之間經(jīng)過一對一的議價過程進行交易。場外交易也是我國銀行間債券市場設(shè)計的初衷和出發(fā)點。目前，我國銀行間債券市場的基本監(jiān)管格局已由完全的政府管理過渡到政府行政許可加上行業(yè)自律管理的模式。作為銀行間市場的自律組織，中國銀行間市場交易商協(xié)會（下稱交易商協(xié)會）在規(guī)范市場、參與者和從業(yè)人員方面已經(jīng)構(gòu)建了一整套行之有效的自律規(guī)則和規(guī)范，自律管理的理念和方式已經(jīng)在銀行間市場成員中深入人心。在此背景下，忽視交易商協(xié)會的工作成績和在自律管理方面的努力，只是簡單地要求加強政府監(jiān)管，期望政府主管部門的介入便能成為解決一切問題的萬靈藥，在當(dāng)前簡政放權(quán)的大背景下，類似于走回頭路了。

目前報道出來的案件，主要涉及從業(yè)人員利用銀行間債券市場場外交易的一對一性質(zhì)進行利益輸送，從而單獨或伙同瓜分收益。由于場外交易屬于點對點的交易，此類安排不易暴露，具有很強的隱蔽性；而且，丙類戶的開立相對管控較松，在客觀上成為利益輸送的平臺與通道。有些報道認(rèn)為制度缺陷導(dǎo)致了這些案件的發(fā)生，甚至基于上述情況對銀行間債券市場的制度設(shè)計進行整體否定。這種觀點過分強調(diào)了這些案件與銀行間債券市場的某一制度規(guī)范之間的聯(lián)系。任何制度都可能被人誤用或濫用。但是，從來沒有人因為股票市場上存在“老鼠倉”便呼吁要取消股票交易，也從來沒有人因為出現(xiàn)了偽造票據(jù)的犯罪行為便要求取消票據(jù)交易。金融交易都是由人來操作的，任何金融交易都可能存在道德風(fēng)險。出現(xiàn)了這些案件，關(guān)鍵點不是急于對制度下定論，而是應(yīng)該首先考慮制度是否有改進的空間，從而盡量減少違規(guī)交易的可能，盡量避免被人利用規(guī)則來獲取私利。

從這個角度出發(fā)，加強交易商協(xié)會對銀行間債券市場中的債券異常交易進行監(jiān)督和自律管理的職能，應(yīng)該成為政策選項之一。目前，交易商協(xié)會對于債券二級市場交易基本上只能了解和統(tǒng)計信息，對于偏離市場估值標(biāo)準(zhǔn)的異常交易，既無發(fā)現(xiàn)的手段，又無處理的權(quán)力。因此，當(dāng)務(wù)之急是加強交易商協(xié)會與市場登記托管結(jié)算機構(gòu)之間的數(shù)據(jù)互通與共享，充分發(fā)揮登記托管結(jié)算機構(gòu)在實時監(jiān)控與日常監(jiān)測方面的優(yōu)勢，使其與交易商協(xié)會的自律管理功能形成合力。為了達(dá)到這個目的，需要進一步加強交易商協(xié)會對異常交易的調(diào)查和處理權(quán)限，在市場上嚴(yán)格執(zhí)行有關(guān)異常交易報告、監(jiān)控、調(diào)查和處理的自律規(guī)則。同時，交易商協(xié)會應(yīng)充分發(fā)揮行業(yè)自律組織的作用，對市場參與者及其從業(yè)人員進行職業(yè)道德與規(guī)范教育，避免從業(yè)人員出現(xiàn)“無知者無畏”或鋌而走險的違規(guī)甚至違法犯罪行為。

我們相信，我國銀行間債券市場經(jīng)過此番洗禮，將借此契機進一步完善頂層設(shè)計和制度建設(shè)，從源頭上堵住可能出現(xiàn)的違規(guī)誘惑，在我國金融市場的發(fā)展中作出不可或缺的貢獻(xiàn)。 （作者為環(huán)球律師事務(wù)所合伙人、律師）

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