央行今年措施不斷，從定向降準的多次實施，到新型貨幣政策工具PSL、MLF或明或暗地使用，多次“放水”為市場提供更多的資金流動性，但這種“寬貨幣”的政策導向目前看來并未取得預想效果。

從數(shù)據(jù)來看，作為實體經(jīng)濟融資主渠道的銀行貸款利率下行幅度并不明顯；銀行間市場流動性雖寬裕，貨幣市場利率保持低位，但實體經(jīng)濟融資難度不減，社會融資總量增速和M2增速近幾個月延續(xù)下滑態(tài)勢。

資金面寬松、流動性充裕，為何融資仍難、融資仍貴？這問題究竟該如何解決？

答案可從近日國務院常務會議提出的新“融十條”中看出，此次新政一大亮點就是增加存貸比指標彈性，改進合意貸款管理，完善小微企業(yè)不良貸款的核銷稅前列支等政策。新“融十條”劍指商業(yè)銀行貸款行為，而非像前幾次會議上常提的“保持貨幣政策的適度寬松”。

正如不少分析師所說，中央已意識到目前融資難、融資貴并非總量問題，而是結構問題。癥結所在是由于銀行風險偏好低迷、表內(nèi)融資受到額度管理和存貸比限制而導致的銀行“惜貸”。

也因此，多數(shù)分析師認為，此次會議提出新政“對癥下藥”著眼于促進信貸的投放，因此今后貨幣政策取向的重點在于信貸擴張，即增加企業(yè)信貸資金的供給，最終將“寬貨幣”轉化為“寬信貸”。

再調(diào)存貸比

直指中小微企業(yè)

實體經(jīng)濟融資依靠直接融資和間接融資兩大渠道，其中直接融資方面，目前越來越多資質(zhì)優(yōu)的大型企業(yè)依靠發(fā)債獲取成本相對較低的資金；間接融資方面，非標遭禁之前，銀行信貸市場和同業(yè)市場之間尚存聯(lián)系，但此項業(yè)務今年受阻后，利用非信貸方式進行信用投放的力度明顯減弱，加之銀行表內(nèi)放貸受制于存貸比、不良率等制約，導致在存款不斷流失的趨勢下，即使銀行資金充裕，放貸意愿仍不高。

在此背景下，上述會議決定增加存貸比指標彈性，不少業(yè)內(nèi)人士認為，按此政策，后續(xù)可能會將存款基數(shù)做大，將同業(yè)存款納入一般性存款，以增加貸款額度。

中信證券首席債券分析師鄧海清分析稱，根據(jù)央行公布的9月末對其他金融性公司負債為10.3萬億，扣除保險公司協(xié)議存款約2.5萬億，因此新增計入存款規(guī)模為7.3萬億。

“如果存貸比口徑調(diào)整后，商業(yè)銀行保持目前的存貸比例，根據(jù)銀監(jiān)會近日公布的三季度末銀行業(yè)存貸款比例為64%，可算出新增貸款2.1萬億；若按75%的存貸比紅線算，可新增貸款2.9萬億元。”鄧海清稱。

鄧海清認為，此次調(diào)整存貸比口徑最受惠的將是中小微企業(yè)。因為按照銀監(jiān)會的統(tǒng)計結果，目前全行業(yè)存貸比壓力并不大，今年前三季度存貸比分別為65.89%，65.4%，64.17%，呈遞減趨勢。但空間較大的主要是國有大行，一些中小銀行離紅線較近，而這些銀行的客戶主要是中小微企業(yè)，調(diào)整存貸比口徑，有利于投向合意貸款結構。

此次國務院提出要“完善小微企業(yè)不良貸款核銷稅前列支等政策，增強金融機構擴大小微、‘三農(nóng)’等貸款的能力”，也被認為有助于減少銀行對于放貸風險的擔憂。

“2014年價格型貨幣政策大寬松的結果是，優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過發(fā)債替代貸款實現(xiàn)了降低融資成本，中小微企業(yè)通過貸款替代民間融資實現(xiàn)了降低融資成本。”鄧海清說。既然今年以來債券融資成本大幅下降，為優(yōu)質(zhì)企業(yè)低成本融資提供主要渠道；那此次存貸比統(tǒng)計口徑調(diào)整等政策，則為發(fā)債難度稍大的中小微企業(yè)提供降低融資成本的機會。

短期內(nèi)料

不會上繳準備金

存貸比調(diào)整雖然可以增加貸款額度，但是受存款準備金的牽制，隨之而來的問題就是銀行需補繳新增7萬多億存款的準備金，若按18%的存準率計算，則需多補繳1.7萬億左右的準備金。民生證券管清友表示，至少需下調(diào)三次存準率對沖。如果考慮到存準率下調(diào)和存貸比放松均會提升貨幣乘數(shù)，央行下調(diào)存準金率的次數(shù)恐不及預期，這會對銀行間資金面有收緊作用。

不過，認為不會“降準”的聲音仍占多數(shù)。申銀萬國研究報告認為，央行有可能采取分批上繳，或給予SLF的方式予以周轉，采取降準方式對沖的可能性較小。“使用降準的方式雖然立竿見影，但直接提升貨幣乘數(shù)，貨幣供給將成倍增加，這與‘控制總量、優(yōu)化結構’的貨幣政策思路相悖。相反，若央行予以SLF周轉，可掌握主動、靈活，同時避免釋放過于強烈的政策信號。”

鄧海清更是認為，短期內(nèi)不會上繳準備金，會有較長的過渡期。因為法定準備金主要目的是為了確保商業(yè)銀行在遇到突然大量提取存款時，能有相當充足的清償能力。非銀行同業(yè)資金在現(xiàn)實中多為固定期限，而且違約率極低，發(fā)生存款突然流失事件很小，因此繳準的必要性降低。與此同時，如果繳納準備金，勢必同時降低準備金率進行對沖，這會給資金面帶來較大波動；且會增加銀行負債端成本，與國務院一而再三提出的“降低社會融資成本”的政策導向背道而馳。