每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 吳永久    

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

春節(jié)前監(jiān)管層又出招了，這次針對(duì)的是近期一直低迷的兩融業(yè)務(wù)。

1月31日晚間，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站消息顯示，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)交易所完善融資融券交易機(jī)制，滿足投資者多樣化需求：為進(jìn)一步優(yōu)化融資融券業(yè)務(wù)機(jī)制，提升證券公司自主管理能力，滬深交易所正在抓緊修訂《融資融券交易實(shí)施細(xì)則》，擬取消“平倉(cāng)線”不得低于130%的統(tǒng)一限制，交由證券公司根據(jù)客戶資信、擔(dān)保品質(zhì)量和公司風(fēng)險(xiǎn)承受能力，與客戶自主約定最低維持擔(dān)保比例；同時(shí)，擴(kuò)大擔(dān)保物范圍，進(jìn)一步提高客戶補(bǔ)充擔(dān)保的靈活性。此外，為滿足投資者對(duì)標(biāo)的證券的多樣化需求，滬深交易所正在研究擴(kuò)大標(biāo)的證券范圍。

這意味著券商將對(duì)兩融業(yè)務(wù)指標(biāo)具有更多自主權(quán)。而從過(guò)往歷史來(lái)看，雖然兩融歷史不到九年，它已經(jīng)成為市場(chǎng)重要組成部分。

擬取消兩融平倉(cāng)線130%限制

我們先來(lái)看看目前兩融規(guī)則的基本情況。

根據(jù)東方財(cái)富Choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，目前兩融股票標(biāo)的共有950只，ETF有48只。最新一次擴(kuò)大融資融券標(biāo)的是在2016年12月，距今已有25個(gè)月。

目前實(shí)施的《融資融券細(xì)則》為2015年7月1日發(fā)布的修訂版本（后有三次小修訂）。當(dāng)時(shí)正值2015年上半年A股市場(chǎng)經(jīng)過(guò)了大漲之后的大跌階段。滬深交易所對(duì)維保比例、兩融標(biāo)的調(diào)整等事項(xiàng)都作了詳細(xì)規(guī)定。

如《上海證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》第四十三條明確規(guī)定：客戶維持擔(dān)保比例不得低于130%。“當(dāng)客戶維持擔(dān)保比例低于130%時(shí)，會(huì)員應(yīng)當(dāng)通知客戶在約定的期限內(nèi)追加擔(dān)保物，客戶經(jīng)會(huì)員認(rèn)可后，可以提交除可充抵保證金證券外的其他證券、不動(dòng)產(chǎn)、股權(quán)等資產(chǎn)。會(huì)員可以與客戶自行約定追加擔(dān)保物后的維持擔(dān)保比例要求。”

從目前情況來(lái)看，各大券商一般在兩融上設(shè)置預(yù)警線和平倉(cāng)線兩大標(biāo)準(zhǔn)，大部分券商所采納的是維保警戒線150%、平倉(cāng)線130%的標(biāo)準(zhǔn)。但少數(shù)券商會(huì)根據(jù)市場(chǎng)與公司風(fēng)控情況有所調(diào)整。如申萬(wàn)宏源去年2月7日將警戒線從150%降低到130%；去年12月24日開(kāi)始，又將信用賬戶維持擔(dān)保比例警戒線由130%調(diào)整到140%；平倉(cāng)線則維持在130%。

而要納入兩融標(biāo)的，則需要滿足非常“苛刻”的條件。如《上海證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》第二十四條明確規(guī)定，標(biāo)的證券為股票的，應(yīng)當(dāng)符合下列七個(gè)條件：

（一）在本所上市交易超過(guò)3個(gè)月；

（二）融資買入標(biāo)的股票的流通股本不少于1億股或流通市值不低于5億元，融券賣出標(biāo)的股票的流通股本不少于2億股或流通市值不低于8億元；

（三）股東人數(shù)不少于4000人；

（四）在最近3個(gè)月內(nèi)沒(méi)有出現(xiàn)下列情形之一：

1.日均換手率低于基準(zhǔn)指數(shù)日均換手率的15%，且日均成交金額小于5000萬(wàn)元；

2.日均漲跌幅平均值與基準(zhǔn)指數(shù)漲跌幅平均值的偏離值超過(guò)4%；

3.波動(dòng)幅度達(dá)到基準(zhǔn)指數(shù)波動(dòng)幅度的5倍以上。

（五）股票發(fā)行公司已完成股權(quán)分置改革；

（六）股票交易未被本所實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示；

（七）本所規(guī)定的其他條件。

總之，意思就是要滿足流動(dòng)性和活躍度的非新股、非ST個(gè)股，且不能是只有一兩千萬(wàn)流動(dòng)股本的袖珍股。

從目前交易的情況來(lái)看，自從2015年6月融資余額見(jiàn)頂2.226萬(wàn)億元之后，兩融交易雖過(guò)程有反復(fù)，但活躍度一直未能回歸2015年當(dāng)時(shí)峰值。根據(jù)東方財(cái)富Choice金融終端數(shù)據(jù)，兩融余額從2018年6月開(kāi)始已經(jīng)連續(xù)8個(gè)月回落。

如上圖所示。2018年3月，兩融余額超過(guò)1萬(wàn)億元大關(guān)。4月、5月跌至9900億元之下。而從2018年6月開(kāi)始一路下挫，截至2019年1月30日已經(jīng)下跌至7334億元，較2018年3月跌幅超過(guò)25%。絕對(duì)值更是只相當(dāng)于2015年6月18日高點(diǎn)的三分之一。

這一方面與市場(chǎng)下跌之后投資者持倉(cāng)市值下跌有關(guān)，另一方面也與沒(méi)有賺錢效應(yīng)后投資者參與意愿下降有關(guān)。

根據(jù)證金公司數(shù)據(jù)，2015年6月18日，共有92家券商的6848家營(yíng)業(yè)部開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)，有381.1萬(wàn)個(gè)人投資者、6787家機(jī)構(gòu)開(kāi)戶，當(dāng)天有38.86萬(wàn)名投資者參與交易，有138.68萬(wàn)名投資者收盤后有融資融券負(fù)債。

但是我們?cè)倏纯?019年1月30日的最新數(shù)據(jù)：94家券商10828家營(yíng)業(yè)部開(kāi)展交易，開(kāi)戶的個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者分別達(dá)到477.8萬(wàn)名和1.77萬(wàn)家，當(dāng)天只有8.39萬(wàn)名投資者參與交易，收盤有負(fù)債的投資者下降為104.71萬(wàn)名。

兩融活躍度下降，于券商而言，信用業(yè)務(wù)收入相應(yīng)也下降。另外，由于市場(chǎng)頹廢，在現(xiàn)行制度下，券商與投資者的糾紛也時(shí)有發(fā)生。如就在1月31日晚間，中國(guó)銀河發(fā)布公告稱，公司作為原告近日向北京西城區(qū)人民法院提起訴訟，并收到其出具的《受理案件通知書(shū)》：由于融資融券客戶葛洪濤的信用賬戶維持擔(dān)保比例低于130%，且未在約定期限內(nèi)足額追加擔(dān)保物，公司根據(jù)雙方簽署的《融資融券合同》的相關(guān)約定，對(duì)葛洪濤的信用賬戶執(zhí)行了強(qiáng)制平倉(cāng)措施。對(duì)平倉(cāng)后未予償還的融資負(fù)債，公司向法院提起訴訟，請(qǐng)求法院依法判令葛洪濤償還融資本金，支付融資利息、罰息，并承擔(dān)案件受理費(fèi)，合計(jì)人民幣5121.09萬(wàn)元。

業(yè)內(nèi)人士指出，如果取消“平倉(cāng)線”不得低于130%的統(tǒng)一限制后，券商可以根據(jù)市場(chǎng)和風(fēng)控經(jīng)營(yíng)等情況自主確定相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，且也可與部分優(yōu)質(zhì)客戶進(jìn)行更多協(xié)商，有利于券商開(kāi)展兩融業(yè)務(wù)的靈活性和穩(wěn)定性。

不過(guò)，證金公司數(shù)據(jù)顯示，整體而言，券商目前兩融業(yè)務(wù)具有較高安全墊，截至1月30日，市場(chǎng)兩融平均維保比例達(dá)到237.4%，遠(yuǎn)高于130%的警戒線。

歷史上曾經(jīng)五次調(diào)整兩融標(biāo)的

值得一提的是，調(diào)整兩融標(biāo)的也可能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。而這是時(shí)隔兩年多之后，監(jiān)管層首次再提兩融標(biāo)的擴(kuò)容。

歷史上，兩融標(biāo)的曾經(jīng)經(jīng)歷了五次擴(kuò)容。第一次是在2011年12月5日。融資融券標(biāo)的證券數(shù)量正式從90只擴(kuò)容到285只，并引入7只ETF基金。

第二次是在2013年1月31日，當(dāng)日兩融標(biāo)的由之前的278只擴(kuò)充至500只，并首次將6只創(chuàng)業(yè)板個(gè)股納入兩融標(biāo)的。它們分別是吉峰農(nóng)機(jī)、機(jī)器人、華誼兄弟、碧水源、燃控科技和蒙草抗旱。

第三次是在2013年9月16日。兩融標(biāo)的股將由原有的494只增加至700只。那一次大擴(kuò)容后，滬深市場(chǎng)兩融標(biāo)的個(gè)股占流通市值的比重分別達(dá)87%和59%。

第四次是在2014年9月22日，新增205只融資融券標(biāo)的股。至此滬深兩市兩融標(biāo)的達(dá)到900家（由于大規(guī)模調(diào)整間歇期，某些公司有可能因合并、ST等原因被調(diào)出兩融標(biāo)的，因此兩融標(biāo)的數(shù)量也可能隨時(shí)變化）。

第五次是在2016年12月2日盤后，滬深兩市交易所同時(shí)發(fā)布公告稱，經(jīng)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，將標(biāo)的股數(shù)量由873只擴(kuò)大到950只。其中，上交所標(biāo)的股由485只增加至525只；深交所標(biāo)的股由388只增加至425只。上述調(diào)整將自2016年12月12日起實(shí)施。

那么，兩融標(biāo)的調(diào)整對(duì)于A股市場(chǎng)有何影響呢？

回顧歷史行情可以看出，在第一次2011年12月5日兩融標(biāo)的第一次擴(kuò)容當(dāng)天，由于市場(chǎng)處于弱勢(shì)，滬指以下跌1.16%報(bào)收，當(dāng)天收于2333.23點(diǎn)。此后到年底，市場(chǎng)繼續(xù)殺跌，當(dāng)年最后一個(gè)交易日——12月30日滬指報(bào)收于2199.42點(diǎn)。

第二次大擴(kuò)容，2013年1月31日，滬指雖然以紅盤報(bào)收，收于2385.42點(diǎn)，但此后便進(jìn)入一輪中級(jí)調(diào)整，至2013年6月25日創(chuàng)下1849點(diǎn)的低點(diǎn)。

值得一提的是，在經(jīng)歷調(diào)整后，那一次被納入兩融標(biāo)的6只創(chuàng)業(yè)板個(gè)股，除吉峰農(nóng)機(jī)外均表現(xiàn)不俗。華誼兄弟、碧水源、機(jī)器人和蒙草抗旱甚至創(chuàng)出了當(dāng)時(shí)上市以來(lái)新高。

第三次大擴(kuò)容是在2013年9月16日。當(dāng)天滬指仍以微跌報(bào)收，收于2231.40點(diǎn)。其后大盤總體震蕩向下，至2014年1月一度跌破2000點(diǎn)大關(guān)。

第四次大擴(kuò)容的2014年9月22日則恰逢大牛市啟動(dòng)前夜。盡管擴(kuò)容當(dāng)天滬市以下跌報(bào)收，但最終從2300點(diǎn)下方一路上沖至2015年6月上旬的5178.19點(diǎn)，漲逾1倍。

第五次2016年12月12日擴(kuò)容當(dāng)天，滬指以大跌2.47%報(bào)收，收盤點(diǎn)位為3152.97點(diǎn)。此后的2017年市場(chǎng)一波三折，但藍(lán)籌股仍有過(guò)較好表現(xiàn)，最終在2018年1月沖破了3500點(diǎn)大關(guān)。

盡管前五次的標(biāo)的擴(kuò)容后市場(chǎng)漲跌不一，但從微觀來(lái)看，滬深交易所選擇標(biāo)的的態(tài)度或多或少影響到市場(chǎng)之后風(fēng)格——如第五次擴(kuò)容滬深交易所首選的“標(biāo)的股票主要為市盈率較低、流通市值較大、交易較為活躍和市場(chǎng)表現(xiàn)較為穩(wěn)定的股票。”這表明希望投資風(fēng)格要往好股票、合適的價(jià)格上引導(dǎo)，避免“劣幣驅(qū)逐良幣”，一味搞小、搞新、搞概念搞重組。而之后的2017年，藍(lán)籌股也確實(shí)獲得了投資者追捧。如中國(guó)平安2017年年漲幅超過(guò)100%，連宇宙行工商銀行都有超過(guò)40%年漲幅的不俗表現(xiàn)。

不久之后的第六次擴(kuò)容，又有哪些新標(biāo)的可能入選？火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）將持續(xù)關(guān)注。