每經(jīng)記者 蔡鼎    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

當(dāng)?shù)貢r間周五上午，美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾舉行的全球央行年會上發(fā)表演講。在演講中，鮑威爾重申了他之前的承諾，即美聯(lián)儲將保持經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張，但同時也承認(rèn)了關(guān)稅和其他因素已導(dǎo)致了美國的經(jīng)濟(jì)增長放緩。

鮑威爾發(fā)表的講話雖然沒有具體說明未來的貨幣政策方向，但承諾美聯(lián)儲將“采取適當(dāng)行動，維持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張”?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，這也是鮑威爾在最近幾次的講話中提到過的措辭。雖然周五的美股全線暴跌，但鮑威爾講話發(fā)布后，美股三大股指直線拉升，道指甚至一度轉(zhuǎn)漲，這也表明市場對鮑威爾的講話解讀頗為樂觀。

前美聯(lián)儲理事會研究統(tǒng)計部首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、現(xiàn)巴克萊美國高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬納森·米勒（Jonathan Millar）在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》（以下簡稱NBD）記者專訪時表示，去年美聯(lián)儲不僅對降息的反應(yīng)太慢，而且在去年加息時還太過激進(jìn)，將利率上調(diào)至了他理解的中性利率的上方。他還對記者指出，他的猜測是政策利率可能還需再下調(diào)25個基點左右，但額外的降息也是合適的，這將進(jìn)一步確認(rèn)經(jīng)濟(jì)前景免受下行風(fēng)險的影響。

圖片來源：受訪者供圖

2004年~2018年，米勒曾在華盛頓美聯(lián)儲理事會的研究和統(tǒng)計部擔(dān)任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。在此期間，米勒的主要工作是在聯(lián)邦公開市場委員會（以下簡稱FOMC）會議前準(zhǔn)備為委員們提供經(jīng)濟(jì)預(yù)測的小組，并常向美聯(lián)儲主席和其他委員會成員介紹美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況。在這個小組中米勒經(jīng)常協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)測的工作，也專門處理與住房和商業(yè)投資相關(guān)的問題。在美聯(lián)儲任職的最后幾年中，米勒致力于銀行業(yè)的穩(wěn)定問題。

NBD：鮑威爾在杰克遜霍爾舉行的全球央行年會上發(fā)表的講話中承諾美聯(lián)儲將“采取適當(dāng)行動，維持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張”，這也是他在最近的講話中已經(jīng)提到過的措辭。然而在講話后，美股三大指數(shù)短線拉升。為什么市場的反應(yīng)還是如此樂觀？

喬納森·米勒：市場似乎認(rèn)為，鮑威爾的此次講話肯定了FOMC已將7月底以來發(fā)生的一系列事件解讀為下行風(fēng)險的警告。除了承諾采取適當(dāng)行動外，最關(guān)鍵的措辭是，鮑威爾還表示：“從全球貿(mào)易糾紛升級開始，自7月FOMC會議以來的三周充滿了變數(shù)。我們已經(jīng)看到全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步放緩的跡象，尤其是在德國。地緣政治事件一直是新聞熱點，包括英國硬脫歐的可能性也越來越大，以及意大利政府的解散。”盡管鮑威爾繼續(xù)指出，美國的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)良好，但這一表態(tài)表明FOMC可能會作出判斷：相對于7月份的情況，經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險有所上升。這加大了9月份降息的可能性，并提高了在9月份以后的FOMC議息會議上降息的可能性。

另一項重要聲明是，鮑威爾表示：“隨著7月份降息，預(yù)期政策路徑的轉(zhuǎn)變已緩和了金融狀況，并有助于解釋為何通脹和就業(yè)前景在很大程度上仍然有利。”這有助于幫助市場確認(rèn)，鮑威爾已經(jīng)清楚地認(rèn)識到，通脹和失業(yè)率的前景仍然是有利的，部分原因是市場一直在發(fā)揮“減震器”的作用，以便考慮進(jìn)一步放松政策。這一點很重要，因為美聯(lián)儲認(rèn)識到，未能貫徹這一預(yù)期中的寬松政策，將有效地起到收緊貨幣政策的作用。

最后，市場對鮑威爾的言論做出了積極的應(yīng)對。在7月底降息后召開的新聞發(fā)布會上，鮑威爾曾表示此次降息是對利率的“周期中期調(diào)整”。市場對這一消息反應(yīng)消極，因為（在一些人看來）美聯(lián)儲似乎將潛在的寬松政策規(guī)模就限制在了那次的降息25個基點上。在今天的講話中，鮑威爾并沒有提到“周期中期調(diào)整”，而是不斷重復(fù)過去曾承諾的“將采取適當(dāng)行動維持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張”。在我們看來，這意味著如果下行風(fēng)險加大，美聯(lián)儲隨時準(zhǔn)備提供更多“保險型/防御性”降息，甚至如果衰退的跡象隱現(xiàn)，更多的寬松政策也有可能。

NBD：芝商所的“美聯(lián)儲觀察工具”顯示，在鮑威爾的講話過后，聯(lián)邦基金期貨市場認(rèn)為美聯(lián)儲在9月18日的FOMC會議上降息25個基點的概率已經(jīng)從一天前的95.58%上升到了99.6%。這是否意味著美聯(lián)儲下月的降息已經(jīng)“板上釘釘”？您對此怎么看？為什么聯(lián)邦基金期貨市場在大幅押注美聯(lián)儲下月降息25個基點？

喬納森·米勒：就像我上面提到的，市場已經(jīng)相信，自7月以來，促使美聯(lián)儲降息的因素——海外市場經(jīng)濟(jì)增長明顯放緩、風(fēng)險管理與美國經(jīng)濟(jì)前景隔離，以及通脹相對于2%的目標(biāo)仍然疲軟——已經(jīng)加強。到目前為止，25個基點的降息可能還不足以抵消這些影響，促使美聯(lián)儲FOMC大部分成員投票支持降息25個基點的邏輯，很可能會在9月18日的會議上重現(xiàn)。

NBD：如果美聯(lián)儲真的在下個月的FOMC會議上繼續(xù)降息，這是否意味著一個漫長、漸進(jìn)的降息周期將開始？這將會對美國和全球的通脹造成什么影響？對全球范圍內(nèi)的貨幣政策來說，又意味著什么？

喬納森·米勒：我們巴克萊預(yù)計不會出現(xiàn)長期和漸進(jìn)的降息周期。我們預(yù)測，在美國經(jīng)濟(jì)增長低于趨勢的背景下，今年將再次逐步降息75個基點，其中一部分降息將在2021年以加息抵消，屆時2020年的總統(tǒng)大選周期也將結(jié)束，預(yù)計經(jīng)濟(jì)增長將回歸（正常）趨勢。我認(rèn)為，美聯(lián)儲降息更像是一項支持?jǐn)U張的保險政策，將通脹推上了較為堅實的軌道，逐漸逼近美聯(lián)儲2%的目標(biāo)。這些降息還將有助于更廣泛地加強全球增長、支持總體需求、鞏固全球通脹，并為其他經(jīng)濟(jì)體提供一些放松政策的空間。

話雖如此，但如果美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)比預(yù)期更糟糕（很可能是在全球增長疲弱的情況下），就有可能最終出現(xiàn)更實質(zhì)性的寬松周期。在這種情況下，我們預(yù)計海外經(jīng)濟(jì)體將與自己的反通脹壓力作斗爭，我們很可能會看到美聯(lián)儲的降息周期與更廣泛的寬松政策相呼應(yīng)。

NBD：我注意到，在7月31日美聯(lián)儲降息之前，今年全球其實已經(jīng)有超過20多家央行降息了，其中不乏韓國、新西蘭和澳大利亞這樣的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。在您看來，美聯(lián)儲7月31日的降息是否是太遲了？美聯(lián)儲在去年加息四次是不是他們所犯的一個錯誤？

喬納森·米勒：兩者皆而有之。事后來看，我們的觀點是，F(xiàn)OMC去年在加息方面過于激進(jìn)。當(dāng)時，F(xiàn)OMC的計劃是將政策利率調(diào)整到中性或略有限制性的政策立場——在美國經(jīng)濟(jì)增長高于趨勢和通脹接近2%的目標(biāo)的環(huán)境下，這是很有意義的。然而，當(dāng)時FOMC內(nèi)部并不清楚到底什么樣的政策利率才是中性的，但現(xiàn)有的證據(jù)可能會將這一所謂的中性利率置于約2.5%~3.5%的范圍內(nèi)。基本上當(dāng)目標(biāo)利率剛剛低于這個范圍時，美聯(lián)儲就會停止調(diào)整貨幣政策?；叵肫饋?，我們今年迄今為止看到的數(shù)據(jù)表明，F(xiàn)OMC去年加息的節(jié)奏可能超出了代表中性利率的水平：通脹已從2%回落，經(jīng)濟(jì)對利率敏感的版塊（如住房和商業(yè)投資）步履維艱，美元走強……盡管財政刺激有一定作用，但自2018年初至今年年中以來，美國的就業(yè)和經(jīng)濟(jì)活動一直在減速。我們最好的猜測是，政策利率可能需要再下調(diào)約25個基點左右，才能使利率與我們認(rèn)為的中性利率保持一致，但額外的降息也是適當(dāng)?shù)?，這將更好地實現(xiàn)FOMC的目標(biāo)，即確保經(jīng)濟(jì)前景免受下行風(fēng)險的影響。

與此同時，我們認(rèn)為，作為防范下行風(fēng)險的一種手段，如果FOMC在7月（甚至6月）就實施更大幅度的降息，情況將會更加理想。從風(fēng)險管理的角度來看，這種寬松政策的好處（前置刺激措施和預(yù)先防范下行風(fēng)險）將超過潛在的成本（額外的通脹或引發(fā)金融穩(wěn)定風(fēng)險）。但現(xiàn)實情況是，鑒于FOMC 10名有權(quán)投票的成員在政策觀點上存在分歧，這一點很難實現(xiàn)。雖然大部分成員都會贊同采取更積極性質(zhì)的寬松措施，但仍有相當(dāng)數(shù)目的成員認(rèn)為沒有必要放寬政策。事實上，波士頓聯(lián)儲行長羅森格倫和堪薩斯城聯(lián)儲行長喬治對7月降息25個基點持不同意見。我們可能會在9月份再次看到類似情況的上演，一些成員主張積極地放松政策，其他成員則主張漸進(jìn)式的降息，還有少數(shù)人主張采取觀望的態(tài)度，即維持利率不變。