每經(jīng)記者 陳植    每經(jīng)編輯 張益銘

“今年一季度，無論是資產(chǎn)端，還是負債端（產(chǎn)品代銷渠道），我們運營壓力都高于以往。”一位城商行理財子公司人士向記者感慨說。

在資產(chǎn)端，盡管2月以來，長期債券收益率有所回升，但債券整體收益率仍處于歷史較低水準，加之長短期債券收益率曲線平坦化，導(dǎo)致他們在固收資產(chǎn)增厚收益的難度明顯加大。

在負債端，由于產(chǎn)品代銷渠道擔(dān)心債券價格回調(diào)引發(fā)固收類理財產(chǎn)品凈值回撤與贖回風(fēng)波再起，要求銀行理財子務(wù)必嚴控理財產(chǎn)品凈值波動性，否則將影響后續(xù)產(chǎn)品代銷合作。

“更讓我們難受的是，原先用于增厚收益的保險存款等產(chǎn)品獲取難度也在增加。”這位城商行理財子公司人士直言。

在近日舉行的一場資管行業(yè)閉門交流會上，多位銀行理財子人士也感慨“當(dāng)前資產(chǎn)配置與控制產(chǎn)品凈值波動難度不小”。

為了破解上述挑戰(zhàn)，部分銀行理財子公司悄悄加碼債券價差交易與適度增持權(quán)益類資產(chǎn)，力爭在增厚收益同時壓低產(chǎn)品凈值波動幅度。

“這些做法挑戰(zhàn)重重。”上述城商行理財子公司人士向記者坦言，一是在債券價格波動加大的情況下，債券價差交易的投資風(fēng)險相應(yīng)增加；二是權(quán)益類市場波動較大，能否給理財產(chǎn)品帶來可觀的收益增厚“安全墊”，同樣是未知數(shù)。

票息保護“薄弱” 銀行理財子尋找替代資產(chǎn)“道阻且長”

“整個一季度，銀行理財子的資產(chǎn)配置難度明顯高于前些年。”這位城商行理財子公司人士告訴記者。年初降準降息預(yù)期強烈令10年期國債收益率一度下行至1.56%，對銀行理財子而言，這未必是一件好事。

“盡管2月以來債券收益率開始回升，但債券整體收益率仍處于歷史較低水準，加之長短期債券收益率曲線平坦化特征明顯，當(dāng)前債券配置策略的票息保護因債券收益率整體下行而變得薄弱。”他指出。1—2月期間，他們不得不尋找其他能夠增厚收益的資產(chǎn)。同時，原先有助于增厚資產(chǎn)的保險存款等資產(chǎn)獲取難度加大，導(dǎo)致他們不得不尋找新的“替代資產(chǎn)”。2月初，由于銀行間資金拆借利率一度高于10年期債券收益率，他們曾減持部分長債持倉，將資金投向銀行間拆借市場獲取更高收益。

但是，此舉似乎未能扭轉(zhuǎn)理財產(chǎn)品收益率下滑趨勢。

普益標準數(shù)據(jù)顯示，截至2月底，理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模約30.33萬億元，但受債券等固收類資產(chǎn)收益率下降影響，2月開放式和封閉式理財產(chǎn)品的業(yè)績比較均值分別下跌0.04與0.03個百分點，至2.31%與2.68%，部分產(chǎn)品業(yè)績比較下限首度跌破2%。與此同時，2月存續(xù)開放式、封閉式固收類理財產(chǎn)品的近1個月年化收益率分別環(huán)比下跌0.5個百分點與0.71個百分點，至2.27%與2.29%。

這位城商行理財子公司人士坦言，一季度銀行理財子的資產(chǎn)配置難度之所以加大，另一個因素是受到負債端的影響。具體而言，一是去年以來，代銷渠道反饋認購理財產(chǎn)品的短期限資金明顯增加，導(dǎo)致理財產(chǎn)品期限相應(yīng)縮短，令銀行理財子更加關(guān)注資產(chǎn)與負債資金的期限錯配風(fēng)險，不敢大幅度加碼拉長久期策略博取高收益；二是代銷渠道反饋民眾的風(fēng)險偏好依然較低，投資者的風(fēng)險厭惡情緒較高，一旦理財產(chǎn)品凈值出現(xiàn)較大幅度回撤就會引發(fā)產(chǎn)品贖回壓力，甚至影響后續(xù)的理財產(chǎn)品代銷合作。這導(dǎo)致銀行理財子必須找到兼顧收益增厚與低波動特點的資產(chǎn)，但這類優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)早已“一單難求”。

1月份，銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布的《中國銀行業(yè)理財市場年度報告（2024年）》顯示，市場整體投資偏好更趨保守，中低風(fēng)險產(chǎn)品占比明顯上升。截至2024年末，風(fēng)險等級為二級（中低）及以下的理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為28.66萬億元，占全部理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模的比例達到95.69%，較年初增加2.89個百分點；風(fēng)險等級為四級（中高）及以上的理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模僅為800億元，占比0.27%。

一位國有大型銀行理財子公司投資經(jīng)理在上述資管行業(yè)閉門交流會上指出，整個一季度，大家都不愿在債券投資策略“加足杠桿”，因為此舉未必能獲得理想的收益；在債券久期管理方面，由于一季度長短期債券收益率相當(dāng)“平坦”,理財子公司都選擇降低長期債券倉位與保持一定倉位的短期債券。但是，若過度壓低長期債券持倉，萬一長期債券價格回升，理財子公司又會因為市場反應(yīng)不迅速而錯失收益機會。

在這場閉門交流會上，多位銀行理財子公司人士還坦言，理財子公司的避險操作“共識”，反而令自身陷入更大的“煩惱”。

一位與會的股份制銀行研究主管表示，為了壓低產(chǎn)品凈值波動，一季度不少銀行理財子都采取減持長債，保留一定倉位短債的投資策略，但這導(dǎo)致機構(gòu)在減持長債過程中，因一時找不到合適交易對手而“放大”長債價格波動幅度，反而導(dǎo)致自己的長期債券頭寸面臨更大的投資風(fēng)險；此外，部分銀行理財子為了應(yīng)對潛在贖回壓力，向債券基金贖回資金，導(dǎo)致后者不得不減持長期債券，進一步加劇了長債價格波動幅度，拖累自身其他固收類理財產(chǎn)品凈值波動加大。

上述國有大型銀行理財子公司投資經(jīng)理認為，一季度銀行理財子之所以遭遇資產(chǎn)配置“難題”，另一個原因是原先的凈值平滑手段“失效”。以往，銀行理財子會將一個資產(chǎn)池的投資收益，在不同時期分配給不同理財產(chǎn)品，確保這些理財產(chǎn)品凈值波動相對平穩(wěn)且實現(xiàn)預(yù)期回報率。但2月以來，隨著債券價格回調(diào)與長短期債券收益率曲線依舊平坦化，這個資產(chǎn)池的票息收入與估值“浮盈”雙雙縮水，難以支撐各個理財產(chǎn)品都能順利交出理想業(yè)績，無形間令銀行理財子對資產(chǎn)配置“頗傷腦筋”。

“目前，不同類型理財產(chǎn)品的資金追捧度也出現(xiàn)分化。”前述城商行理財子公司人士向記者直言。憑借去年的債牛行情，中短期債券“固收類”理財產(chǎn)品年化收益率達到2.4%~2.6%，高于現(xiàn)金管理類產(chǎn)品（1.6%~1.8%），導(dǎo)致大量資金涌入前者。

近日，一家國內(nèi)銀行決定終止提供“寶寶類”現(xiàn)金管理類產(chǎn)品。其底層資產(chǎn)是貨幣基金，但由于近年市場利率下滑拖累貨幣基金收益率，這類理財產(chǎn)品的投資資金逐步流向收益率更高、同樣能靈活申贖的中短期債券“固收類”理財產(chǎn)品。

在他看來，中短期債券“固收類”理財產(chǎn)品之所以“業(yè)績出眾”，還得益于當(dāng)前銀行理財子在短債品種“抱團取暖”。但是，萬一短債市場出現(xiàn)變化導(dǎo)致機構(gòu)紛紛離場，加之最近一段時間7天期資金拆借利率上漲令現(xiàn)金管理類產(chǎn)品通過杠桿操作“推升”收益率，銀行理財子如何及時優(yōu)化中短期債券固收類理財產(chǎn)品資產(chǎn)配置，避免資金“大進大出”，又是一大新挑戰(zhàn)。

基金配置“被動化”疊加債券價差交易風(fēng)險高 銀行理財子突圍收效待考

面對增厚收益與控制產(chǎn)品凈值波動的雙重挑戰(zhàn)，部分銀行理財子開始尋找新的解決方案。

這位城商行理財子公司人士告訴記者，今年以來，他們一方面加碼債券價差套利交易，另一方面通過自主投資或增持公募基金，適度增持權(quán)益類資產(chǎn)。

在他看來，他們加碼債券價差套利交易，也是無奈之舉。具體而言，一是當(dāng)前債券投資的約2%票息水準，在扣除相關(guān)產(chǎn)品經(jīng)營成本后，所剩的投資收益難以滿足不少投資者的2.5%~3%的收益預(yù)期；二是在債券價格回調(diào)（債券收益率較年初水準回升）的環(huán)境下，加杠桿或信用下沉等收益增厚策略反而會給自己帶來額外的投資風(fēng)險。

在上述資管行業(yè)閉門交流會上，也有銀行理財子公司人士直言，由于缺乏穩(wěn)健可觀的固收類資產(chǎn)收益來源，今年以來越來越多銀行理財子都不得不倚重債券價差交易增厚收益，導(dǎo)致債券價格日內(nèi)波動幅度相當(dāng)劇烈，比如今年以來的多個交易日，30年期國債的一天波動幅度在7~8個基點，令銀行理財子的主動債券管理策略面臨較大挑戰(zhàn)，稍有不慎就會出現(xiàn)債券價差交易虧損。

記者注意到，銀行理財子如何加倉公募基金增持權(quán)益類資產(chǎn)“增厚收益”，也成為這次資管行業(yè)閉門交流會的一大討論熱點。

前述國有大型銀行理財子公司投資經(jīng)理直言，以往他們主要配置主動管理型公募基金，作為增加紅利策略與科技板塊股票配置力度的重要方式。但經(jīng)過兩年的投資實踐，他們發(fā)現(xiàn)部分主動管理型公募基金的業(yè)績尚未跑贏A股指數(shù)。這令他們產(chǎn)生思考——與其支付150個基點的申購費用購買無法實現(xiàn)預(yù)期回報的主動管理型公募基金，不如認購申購費率更低的指數(shù)型股票基金或ETF。

他透露，當(dāng)前銀行理財子在基金配置方面的一大新趨勢，是越來越多銀行理財子開始贖回主動管理型公募基金，轉(zhuǎn)而配置被動投資型的指數(shù)型股票基金或ETF。

前述城商行理財子公司人士認為，這無形間令銀行理財子控制產(chǎn)品凈值波動的難度進一步加大。以往，銀行理財產(chǎn)品能保持凈值低波動性的一大訣竅，是依靠非標資產(chǎn)。但如今，隨著非標資產(chǎn)減少，指數(shù)型基金被動跟隨股市波動而呈現(xiàn)較高波動性，加之債券價差套利的投資風(fēng)險增加，理財產(chǎn)品要在配置高波動性資產(chǎn)與實施高波動性投資策略過程中實現(xiàn)凈值低波動性，難度可想而知。

“一旦產(chǎn)品代銷渠道發(fā)現(xiàn)理財產(chǎn)品因配置指數(shù)類基金或倚仗債券價差交易而凈值波動加大，他們未必會接受這類產(chǎn)品。”他指出，盡管民眾存款流向理財?shù)囊庠敢廊粡娏?，但新發(fā)理財產(chǎn)品若在運營初期便跌破凈值，很容易引發(fā)用戶贖回。特別是中短期結(jié)構(gòu)性理財產(chǎn)品，產(chǎn)品代銷渠道一旦看到其本金虧損，就不愿再推介這款產(chǎn)品。

封面圖片來源：每日經(jīng)濟新聞 劉國梅 攝