每經(jīng)記者 陳植    每經(jīng)編輯 陳旭    

“今年以來長(zhǎng)短期債券收益率曲線日益平坦化，加之信用利差不斷收窄，以前能夠增厚債券收益的三板斧——拉長(zhǎng)久期、加杠桿與信用下沉做法都基本失效，現(xiàn)在我們更多依靠債券價(jià)差交易增厚收益。”一家公募基金的債券交易員接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者微信采訪時(shí)感慨說。

但是，隨著債券價(jià)格波動(dòng)加大，他發(fā)現(xiàn)要做好債券價(jià)差交易絕非易事：一方面，債券買賣若缺乏交易流動(dòng)性，很容易放大債券價(jià)格波動(dòng)幅度，影響其債券投資組合的整體投資風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，如何以相對(duì)合理的價(jià)格開展債券交易，又是一大挑戰(zhàn)。

記者注意到，隨著債券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展，越來越多銀行不再局限于債券投資者的角色，紛紛涉足債券做市交易。

一家股份制銀行資金運(yùn)營(yíng)中心的負(fù)責(zé)人在一個(gè)公募基金合作發(fā)展峰會(huì)現(xiàn)場(chǎng)向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，他們正持續(xù)推進(jìn)債券做市交易業(yè)務(wù)，促進(jìn)債券市場(chǎng)交易深度的容量提升，與基金公司共同打造良好的債市生態(tài)。

此前，眾多銀行為了獲得債市做市交易資質(zhì)，也做了大量努力。比如2023年8月廈門國(guó)際銀行獲得做市商試運(yùn)行權(quán)限，在試運(yùn)行期間每日為近百只利率債與信用債持續(xù)提供雙邊報(bào)價(jià)，現(xiàn)券做市成交量超1700億元，有效促進(jìn)債券交易與提升市場(chǎng)流動(dòng)性。去年，廈門國(guó)際銀行獲批開展銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券做市業(yè)務(wù)。

上述公募基金債券交易員表示，債券做市交易對(duì)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理能力、流動(dòng)性管理能力、債券交易能力均提出極高的要求。除了提供債券市場(chǎng)交易流動(dòng)性與提升債券撮合交易效率，銀行等債券做市商還需向基金公司輸出債券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力，幫助基金公司降低負(fù)債端變動(dòng)所帶來的換倉(cāng)成本的同時(shí)，找到更具投資價(jià)值的債券標(biāo)的。

公募基金對(duì)債券做市交易依賴度日益提高

受債牛行情影響，去年債券基金資產(chǎn)管理規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)。

中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2024年12月末，債券型基金規(guī)模為6.84萬億元，較2023年末增加1.52萬億元。

公募基金市場(chǎng)數(shù)據(jù)（2024年12月）

截至2024年12月末，債券型基金規(guī)模為6.84萬億元

與此同時(shí)，債券基金在債牛行情環(huán)境下也交出不錯(cuò)的業(yè)績(jī)答卷。Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年債券型基金平均收益率達(dá)到4.65%。

但是，如何延續(xù)良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)與規(guī)模增長(zhǎng)效應(yīng)，成為今年債券基金面臨的一大考驗(yàn)。

上述公募基金債券交易員告訴記者，隨著債券收益率整體下行，息差保護(hù)變得日益薄弱，債券投資的收益來源已發(fā)生明顯變化。以往，債券收益率相對(duì)較高，債券基金只需采取買入持有到期策略，就能坐享較高的利息收入與投資收益；如今，債券收益率下行導(dǎo)致債券基金回報(bào)率相應(yīng)走低，令越來越多債券基金等債券投資機(jī)構(gòu)不得不依賴債券價(jià)差交易增厚收益。

前述股份制銀行資金運(yùn)營(yíng)中心負(fù)責(zé)人向記者透露，今年以來眾多金融機(jī)構(gòu)開始更多參與債券波段交易，包括擇時(shí)、擇券交易等。但無論是債券買入持有到期的配置策略，還是波段交易，其收益主要來自機(jī)構(gòu)對(duì)未來宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與利率環(huán)境的準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，而很多機(jī)構(gòu)未必能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與利率環(huán)境，這時(shí)他們的應(yīng)對(duì)能力也顯得相當(dāng)重要，只要金融機(jī)構(gòu)的應(yīng)對(duì)速度足夠快、應(yīng)對(duì)能力足夠好，也能獲得較好的收益。

記者了解到，這也促使越來越多基金公司紛紛“擁抱”債券做市交易。

相比傳統(tǒng)債券中介，基金公司之所以日益青睞債券做市交易，主要是三大因素影響：

一是傳統(tǒng)債券中介的回價(jià)時(shí)效與質(zhì)量不穩(wěn)定，導(dǎo)致基金公司往往在債市行情波動(dòng)時(shí)找不到報(bào)價(jià)；

二是貨幣經(jīng)紀(jì)的費(fèi)用相對(duì)剛性，債券交易越多，由此產(chǎn)生的交易費(fèi)用越高；

三是傳統(tǒng)債券中介的成交意向仍依賴人工操作，與前臺(tái)交易端隔斷，導(dǎo)致一筆交易出現(xiàn)2倍的工作量，這些因素很大程度上會(huì)影響基金公司的債券交易效率，并抬高債券交易成本。

針對(duì)傳統(tǒng)債券中介的業(yè)務(wù)痛點(diǎn)，銀行等債券做市商的債券交易報(bào)價(jià)頻率更高，交易兩端報(bào)價(jià)次數(shù)更多，能更高效地撮合債券交易，且做市商的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力相對(duì)較高，能根據(jù)債券收益率曲線“定價(jià)”技術(shù)提供更具競(jìng)爭(zhēng)力的交易報(bào)價(jià)，令買賣雙方從中受益并有效壓降交易成本。

前述公募基金債券交易員表示，去年以來，越來越多基金公司青睞債券做市交易，還受到兩大因素影響。

一是更多策略和算法參與進(jìn)來，推動(dòng)整個(gè)債券交易市場(chǎng)快速向電子化發(fā)展，令基金公司日益依靠做市商獲取快速且更低成本的債券交易。

二是AI技術(shù)發(fā)展大幅提升基金公司債券交易員的市場(chǎng)信息搜集、歸納整理、擇時(shí)擇券交易與風(fēng)險(xiǎn)管理能力，比如以往國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)需花費(fèi)3~5天才能消化某個(gè)政策影響，但在AI技術(shù)令債券交易員定價(jià)效率快速提升的情況下，如今債券市場(chǎng)只需1~2天就能消化相關(guān)政策影響，令債券交易員需要做市商提供更合理的債券報(bào)價(jià)，做好債券投資風(fēng)險(xiǎn)管理與博取超額回報(bào)的工作。

“今年以來，我們對(duì)債券做市交易的依賴度更高，因?yàn)橐患径绕陂g債券價(jià)格波動(dòng)較大，多個(gè)交易日30年期國(guó)債日內(nèi)波動(dòng)達(dá)到7~8個(gè)基點(diǎn)，所以我們更需要做市商快速完成債券交易，避免錯(cuò)過最佳債券交易時(shí)機(jī)而蒙受額外的投資風(fēng)險(xiǎn)。”他強(qiáng)調(diào)。

今年以來十年期國(guó)債到期收益率走勢(shì)

應(yīng)對(duì)基金公司個(gè)性化債券做市服務(wù)需求 銀行還需“練好內(nèi)功”

記者多方了解到，基金公司日益青睞債券做市交易，另一個(gè)原因是去年7月《公開募集證券投資基金證券交易費(fèi)用管理規(guī)定》(下稱《規(guī)定》)的實(shí)施。

前述股份制銀行資金運(yùn)營(yíng)中心負(fù)責(zé)人向記者表示，在《規(guī)定》實(shí)施后，基金公司從以往依靠債券中介機(jī)構(gòu)提供交易流動(dòng)性，轉(zhuǎn)向主動(dòng)縮減中介業(yè)務(wù)量，并轉(zhuǎn)向做市商開展債券交易詢價(jià)。目前，部分金融機(jī)構(gòu)的利率債中介替換率達(dá)到70%，以前都是中介提供債券報(bào)價(jià)交易，現(xiàn)在改由做市商完成。

這令一批擁有自主定價(jià)能力與電子化交易能力的銀行等頭部做市商“脫穎而出”，他們依托自身的量化電子定價(jià)與做市能力，通過高效承接機(jī)構(gòu)債券賣盤與尋找新買家，幫助眾多金融機(jī)構(gòu)盤活債券交易資金同時(shí)平抑債券市場(chǎng)波動(dòng)。

前述股份制銀行資金運(yùn)營(yíng)中心負(fù)責(zé)人告訴記者，要成為脫穎而出的頭部債券做市商，銀行練好內(nèi)功顯得尤其關(guān)鍵。

比如在債券交易承接能力方面，銀行需建設(shè)全流程的電子化交易系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)債券做市吞吐量大、回復(fù)速度快、內(nèi)部自動(dòng)匹配、交易清算快等目標(biāo)；在債券做市服務(wù)方面，銀行需圍繞各個(gè)做市債券品種設(shè)立“銷售+交易”專項(xiàng)組，依托債券收益率曲線“定價(jià)”技術(shù)提供具有競(jìng)爭(zhēng)力的雙邊報(bào)價(jià)等。

“此外，銀行需提供足夠資金，堅(jiān)持為債券市場(chǎng)提供流動(dòng)性。比如2022年四季度債市回調(diào)令理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)較大贖回壓力期間，銀行需逆勢(shì)承接金融機(jī)構(gòu)的不少信用債賣盤，為他們提供資金流動(dòng)性應(yīng)對(duì)贖回壓力的同時(shí)，盡可能平抑信用債價(jià)格跌幅，避免理財(cái)產(chǎn)品與基金產(chǎn)品凈值進(jìn)一步下跌引發(fā)更大的贖回風(fēng)波。”他表示。

記者了解到，隨著債券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展，越來越多的基金公司還對(duì)銀行等債券做市商提出個(gè)性化要求，包括T+0交割、批量換券等。銀行若能滿足這些個(gè)性化需求，就能贏得更大的債券做市交易份額。

此外，隨著債券收益率整體下行，當(dāng)前基金公司對(duì)更具收益率優(yōu)勢(shì)的債券品種配置需求日益增加，無形間對(duì)銀行等債券做市商優(yōu)質(zhì)品種挖掘能力提出更大考驗(yàn)。

前述股份制銀行資金運(yùn)營(yíng)中心負(fù)責(zé)人向記者透露，2023年熊貓債信用等級(jí)與收益率都相對(duì)較高，他們給不少投資機(jī)構(gòu)推介這類品種并提供交易流動(dòng)性支持。最終這些投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，熊貓債日益受到資本追捧并實(shí)現(xiàn)價(jià)格上漲，給他們帶來可觀的收益。

他表示，作為債券做市商，銀行一面服務(wù)基金公司等金融客戶，一面對(duì)接廣大債券發(fā)行人，為基金公司推薦符合投資需求、具有價(jià)值的債券標(biāo)的，幫助雙方找到真正的價(jià)值。

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