三諾生物：基本面在底部，估值較便宜

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：海通證券股份有限公司 研究員：王威，周銳 日期：2014-12-23

主業(yè)平穩(wěn)增長。公司前3季度收入增長16.64%，凈利潤增長21.62%；3季度單季度收入增長13.98%，凈利潤增長29.64%，平穩(wěn)增長。公司絕大部分收入都來自血糖安穩(wěn)系列產(chǎn)品，其中安穩(wěn)免條碼產(chǎn)品的占比持續(xù)上升；安逸和智能系列的收入占比目前還較小。海外市場我們預(yù)計(jì)全年有望達(dá)到6000-7000萬收入(前三季度收入4900萬)，較去年略有下滑，主要跟結(jié)算周期有關(guān)系。公司也圍繞著糖尿病、糖尿病腎病等慢性疾病在做其他檢測指標(biāo)POCT產(chǎn)品的研究，涉及的檢測指標(biāo)有血酮、肌酐和糖化血紅蛋白等。公司9月份2億元在深圳市設(shè)立全資子公司—三諾健康產(chǎn)業(yè)投資有限公司，未來主要圍繞糖尿病、醫(yī)療服務(wù)和POCT等領(lǐng)域來開展整合和并購。

試水醫(yī)療服務(wù)。10月份，公司通過子公司三諾健康2812.8萬收購健恒醫(yī)院80%股權(quán)，健恒醫(yī)院是一家以糖尿病治療為主的專科民營醫(yī)院，其前身是由我國糖尿病專家杭建梅女士于1991年創(chuàng)建，至今已有23年，形成了有效的一整套治療糖尿病的特色療法。1-9月收入為910萬，凈利潤為59.3萬；該醫(yī)院有30多張住院病床，每年1萬多的門診量。公司希望以這家醫(yī)院為試點(diǎn)，探索出適合中國國情的慢性病管理模式，為患者提供更多關(guān)于慢性病監(jiān)測、評估、干預(yù)和管理服務(wù)。三諾生物多年來積累了大量糖尿病用戶，獲得了一批有價(jià)值的慢性病數(shù)據(jù)。公司通過三諾健康這個(gè)投資平臺，將逐步建立慢性病管理平臺，為血糖儀客戶提供健康管理服務(wù)。未來慢性病管理平臺與慢性病數(shù)據(jù)平臺有望相輔相成，互動(dòng)發(fā)展。公司在健恒醫(yī)院上摸索到經(jīng)驗(yàn)之后，我們判斷也有可能加快醫(yī)療服務(wù)相關(guān)步伐，這與行業(yè)趨勢也是相吻合的。

醫(yī)院市場2015年有望開始發(fā)力。公司11月12日發(fā)布公告，公司研發(fā)的新型血糖測試系統(tǒng)(金準(zhǔn)、金穩(wěn)系列)及配套試條獲得醫(yī)療器械注冊證。該產(chǎn)品是公司從國外引入的蔡曉華博士(首席科學(xué)家，曾是諾華現(xiàn)代傳感器部負(fù)責(zé)人)開發(fā)的，試紙條采用的是金電極，較公司原有碳電極產(chǎn)品的準(zhǔn)確度等性能有了較大幅度的提升，基本達(dá)到羅氏、強(qiáng)生等企業(yè)的水平。金準(zhǔn)系列產(chǎn)品主要用于醫(yī)院市場，金穩(wěn)系列產(chǎn)品主要用于OTC中高端市場。公司醫(yī)院市場的銷售隊(duì)伍建設(shè)從2013年底開始加強(qiáng)，目前已有40-50人的規(guī)模，2015年醫(yī)院隊(duì)伍人數(shù)可能還會(huì)增加。初期醫(yī)院市場預(yù)計(jì)以縣級等基層醫(yī)院為主，未來逐步往高端醫(yī)院進(jìn)軍。未來2-3年，醫(yī)院市場收入可能會(huì)有一定規(guī)模，但是學(xué)術(shù)推廣等也投入較大，預(yù)計(jì)利潤有限。目前該系列產(chǎn)品也已經(jīng)啟動(dòng)了在美國的FDA注冊，未來有望通過該款產(chǎn)品打開美國市場。

移動(dòng)醫(yī)療摸索中。公司前期在移動(dòng)醫(yī)療方面有所試水，入股了糖護(hù)科技并推出了手機(jī)血糖儀產(chǎn)品。手機(jī)血糖儀4月份開始銷售，銷售臺數(shù)超過2-3萬臺，跟老年人較少用智能手機(jī)有較大關(guān)系。我們看好心血管、糖尿病等大病種領(lǐng)域通過移動(dòng)手段打造醫(yī)療閉環(huán)的市場潛力，三諾生物在血糖領(lǐng)域有廣大的用戶，未來如果能夠整合好醫(yī)生資源、構(gòu)建好商業(yè)模式，則有可能大幅提升公司價(jià)值，在美國已有類似成功案例(如welldoc).

維持“增持”評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)44.1元。上市以來，公司相繼完成了銷售人員擴(kuò)充和渠道下沉、新產(chǎn)能投放、引進(jìn)海外高級研發(fā)人才、股權(quán)激勵(lì)等戰(zhàn)略舉措，至此公司在血糖監(jiān)測領(lǐng)域的優(yōu)勢較明顯；并購、海外市場、醫(yī)院市場等提供業(yè)績彈性，維持增持評級。不考慮并購，我們預(yù)測14-16年EPS分別為1.01、1.26、1.62元，給予公司6個(gè)月目標(biāo)價(jià)44.1元，對應(yīng)2015年35倍PE.

主要不確定因素。新產(chǎn)品推廣進(jìn)度、并購進(jìn)度、行業(yè)競爭加劇。