金隅股份：業(yè)績如期下滑全年地產(chǎn)結轉趨緩

類別：公司 研究機構：安信證券 研究員：孫明新 日期：2015-04-29

業(yè)績同比降低，主要源自房地產(chǎn)結轉及水泥銷量減少：公司公告一季報，實現(xiàn)營業(yè)收入77.6億元，同比減少16.6%，歸母凈利潤1.46億元，同比減少31.5%。其中，水泥和熟料總銷量488萬噸，同比下降7.36%，由于價格下跌及產(chǎn)能利用率降低，公司水泥業(yè)務噸凈利同比下降46%。房地產(chǎn)結轉收入31.54億，以北京項目為主，結算均價較高，且包含有一級開發(fā)利潤，毛利率較高。

預計全年房地產(chǎn)業(yè)務持平，關注區(qū)域下半年水泥價格情況：預計全年房地產(chǎn)結轉收入同比增長9%，預售收入同比下降30%，目前房地產(chǎn)業(yè)務是公司業(yè)績的主要貢獻方，將直接影響公司盈利情況。我們認為公司自住型商品房將于2016年陸續(xù)迎來結轉，看好公司房地產(chǎn)業(yè)務后續(xù)盈利空間。公司持有性物業(yè)盈利能力有進一步上升空間，但上漲幅度在趨緩。華北地區(qū)水泥業(yè)務一季度價格疲弱，進入4月份以來呈現(xiàn)上升趨勢，我們預計下半年需求的恢復帶來水泥價格的提升，但提升幅度有限。

看好京津冀一體化及國企改革催化：我們預計京津冀一體化政策將于近期出臺，看好需求拉動水泥價格提升帶來的水泥業(yè)務業(yè)績彈性。

同時，京津冀一體化的推行有利于公司工業(yè)用地向商業(yè)用地的轉化，公司工業(yè)用地資產(chǎn)具備重估價值。同時，北京市國企改革方案出臺較慢，但我們看好公司在引入戰(zhàn)略投資者、產(chǎn)業(yè)融合等方面國企改革空間。

投資建議：買入-A投資評級，6個月目標價15元。我們預計公司2015年-2017年的凈利潤增速分別為13%、23%、34%，我們再次重申公司的資產(chǎn)價值，看好京津冀及國企改革為公司帶來的催化作用，繼續(xù)維持公司買入-A的投資評級和6個月目標價15元。

風險提示：工業(yè)地轉化不達預期、京津冀一體化不達預期、國企改革不達預期

比亞迪：業(yè)績飆升符合預期股權激勵為二次騰飛插上翅膀

類別：公司 研究機構：齊魯證券 研究員：曾朵紅沈成 日期：2015-04-29

2015 年一季度業(yè)績同比增長910.75%，預告半年度業(yè)績同比增長10.9%-33.1%：比亞迪發(fā)布2015 一季度業(yè)績報告，報告期內，歸屬于母公司所有者的營業(yè)收入為152.83 億元，同比增長30.35%；凈利潤為1.21 億元，同比增長910.75%；基本每股收益為0.05 元。同時，公司預計2015 年1-6 月凈利潤為4 億元至4.8 億元，較上年同期3.61 億元同比增長10.90%至33.08%。公司一季報業(yè)績符合預期，半年報業(yè)績預告略低于預期。公司股票將于4 月28 日復牌。

期間費用率基本穩(wěn)定，毛利率略有提升：公司2015 年第一季度毛利率顯著提升1.61 個百分點至17.16%，主要原因是毛利率較高的新能源汽車銷量劇增，同比去年約3 倍。報告期內，費用率提升0.03 個百分點至13.86%，其中銷售費用率、財務費用提高0.17、0.24 個百分點至4.0%、2.63%，而管理費用率分別降低0.38 個百分點至7.23%；凈利率同比提升0.25 百分點至1.00%。

現(xiàn)金流大幅增加，為全年靚麗業(yè)績奠定堅實基礎：2015 年第一季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的巨大現(xiàn)金流量，高達211.32 億元，同比2014 年132.57 億元增速高達59.4%，主要是來源于銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金增加所致。于此同時，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額差額為凈流入39.37 億元，而2014 年同期為凈流出11.64 億元，2015 年一季度的巨大現(xiàn)金流為全年的靚麗業(yè)績提供了強有力的保障。

應收款同比增長140.14%，存貨同比增長36.08%：報告期內，公司應收賬款138.08 億元，同比增長140.14%，比期初增長0.4%；存貨為108.36 億元，同比增長36.08%，比期初增長8.6%。應收票據(jù)58.91億元，環(huán)比減少37.01%，主要是預收車款減少所致。其他應收款項7.32 億元，環(huán)比增加30.17%，主要是應收出口退稅增加所致。預付款項為1.92 億元，環(huán)比減少43.27%，主要是預付材料款減少所致。2015年第一季度末資產(chǎn)負債率為68.49%，資產(chǎn)負債表保持穩(wěn)定健康。2015 年第一季度末固定資產(chǎn)達295.98億元，較2014 年300.15 億元基本維持穩(wěn)定。2015 年一季度的營收賬款周轉天數(shù)同比增加持平，維持在78天左右，而存活周轉天數(shù)減少2.71 天至73.99 天。

憑借動力電池的成本與技術優(yōu)勢，新能源汽車為公司最優(yōu)質產(chǎn)業(yè)：根據(jù)比亞迪動力鋰電池產(chǎn)能布局、擴產(chǎn)進度、車型細分、產(chǎn)業(yè)鏈供需關系和基礎設施建設進度綜合分析，預計2015 年比亞迪的電動汽車的銷量將超6.5 萬(秦：30000+，e6:10000+，K9:6000+，剩余為唐、宋、元等其他車型。同時預測2016~2020年年均復合增長率高達50%，2020 年的銷量高達65 萬輛，將成為比亞迪的最大的盈利產(chǎn)業(yè)。比亞迪從自身優(yōu)勢出發(fā)，今年將建成全球最大的10GWh 產(chǎn)能的動力電池工廠，全年的產(chǎn)量將達5GWh，將為今年6.5萬輛以上的銷量奠定了堅實的基礎，我們強烈看好公司在動力電池的絕對領先優(yōu)勢帶來的業(yè)績增長。如市場需求旺盛，公司將在2016~2020 仍會每年以4~6GWh 產(chǎn)能擴展以應對下游需求。我們預計公司全年新能源汽車貢獻250 億元左右的收入，約為去年3 倍。

公司業(yè)績大反轉，首次推進員工持股計劃，彰顯公司未來雄心：值公司業(yè)績爆發(fā)之際，發(fā)布了《員工持股計劃(草案)》，以提高公司員工的凝聚力和公司競爭力，促進公司長期、持續(xù)、健康發(fā)展。根據(jù)公告，該計劃參與員工總人數(shù)共計97 人，預計持有公司股票不超過3266 萬股，占公司現(xiàn)有總股本的1.32%。其中，參加本員工持股計劃的監(jiān)事和高級管理人員共計 6 人，占本員工持股計劃總份額的13.64%；其他人員共計91 人，占本員工持股計劃總份額的 86.36%。本員工持股計劃有利于建立和完善勞動者與所有者的利益共享機制，實現(xiàn)公司、股東和員工利益的一致性，吸引和保留優(yōu)秀管理人才和業(yè)務骨干；同時會進一步完善公司治理結構、提升公司治理水平，健全公司長期、有效的激勵約束機制，有效調動管理者和公司員工的積極性。

傳統(tǒng)汽車景氣回升+電動汽車快速增長，助力靚麗業(yè)績：2014 年中國整體市場增速減半，自主品牌市場份額繼續(xù)萎縮、壓力很大，比亞迪2014 年新車型也上市較晚，對銷售帶動有限。為應對上述不利因素，公司布局傳統(tǒng)汽車向智能汽車的演變，從智能車聯(lián)、智能駕駛、智能安全三個方面助推傳統(tǒng)汽車強勁復蘇。2015年新車型將繼續(xù)放量，我們預計傳統(tǒng)汽車基本面向好，將會助力公司靚麗業(yè)績。新能源汽車業(yè)務方面，公司深耕核心技術+全球精密布局+力推重磅車型，致力打造全球新能源標桿車企。市場需求旺盛，推出的雙模電動汽車秦仍然供不應求，電動大巴也獲得了更多訂單，隨著新的電池產(chǎn)能的投放，集團新能源汽車銷量同比大幅提升，并給集團帶來非常大的利潤貢獻。2015 年公司將新能源汽車從轎車拓展至SUV 車型，豐富產(chǎn)品類型，包括全球首款三擎四驅雙模SUV【唐】、中型雙模SUV 和緊湊型雙模SUV 等車型，以及雙模MPV和純電動版秦等。我們預計新產(chǎn)品的推出將進一步提升新能源汽車銷量，改善產(chǎn)品組合，擴大規(guī)模效應，進一步推動新能源汽車收入和盈利水平的提升。

PMH 技術優(yōu)勢顯著，積極拓展高端品牌，增厚手機部件盈利能力：受益于智能手機市場的增長和金屬部件滲透率的不斷提升，集團手機部件及組裝業(yè)務繼續(xù)保持良好的發(fā)展勢頭。目前手機部件及組裝業(yè)務客戶包括三星、諾基亞、華為、HTC、聯(lián)想、MOTO 等全球和國內的領先廠商。目前公司擁有約1.5 萬臺CNC，如果市場需求旺盛，2015 年底將擴產(chǎn)超2 萬臺CNC。我們預計每臺CNC 年產(chǎn)能約為5000 部手機外殼，合計產(chǎn)能約為7500 萬至1 億臺手機外殼，將大大提高手機部件及組裝業(yè)務對比亞迪收入和盈利的貢獻。

動力電池工廠產(chǎn)能釋放明顯，為新能源汽車爆發(fā)奠定良好基礎： 2014 年受制于電池產(chǎn)能，比亞迪積壓了大量尚未交付的新能源汽車訂單。而新產(chǎn)能已于2015 年一季度開始逐步投產(chǎn)，全部達產(chǎn)后預計將為公司提供充足的鐵電池產(chǎn)能，可滿足未來新能源汽車的電池需求，因此，預計新能源汽車銷量和市場份額將進一步提高。拓展光伏海外市場，預期盈虧平衡：市場競爭依然激烈，產(chǎn)品價格持續(xù)低迷，預計于2015 年上半年仍將有一定虧損，對集團整體利潤帶來一定的負貢獻。公司將持續(xù)拓展國內外市場，在提升該業(yè)務收入的同時爭取于2015 年達到盈虧平衡。

投資建議：戰(zhàn)略轉型升級符合預期，聚焦新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，持續(xù)推進新車型，傳統(tǒng)汽車與手機業(yè)務復蘇向好，推進員工持股計劃，激發(fā)員工積極性，我們看好公司基本面底部確立，全年業(yè)績彈性非常大。預計公司2015-2017 年EPS 分別為1.25 元、2.01 元和2.82 元，業(yè)績增速高達611.97%、60.98%和40.36%，對應PE 分別為45.9 倍、28.5 倍和20.3 倍，維持公司“買入”的投資評級，第一目標價位為80 元，對應于2016年40 倍PE.

風險提示：政策不達預期；電動車銷量低于預期；傳統(tǒng)汽車銷量不達預期；光伏銷量不達預期。