每經(jīng)編輯 吳永久

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今日大盤劇烈的震蕩，上午盤中滬指一度下跌1.77%左右，不過在午后滬指逐步走高，收盤滬指微跌0.55點(diǎn)。創(chuàng)業(yè)板指表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，再創(chuàng)新高，收盤上漲2.07%。

對(duì)于今日上午的滬指跳水，也許與這個(gè)傳聞相關(guān)。近日網(wǎng)傳“東莞證券發(fā)通知，針對(duì)2000萬以上的VIP客戶，周四之前把所有倉位調(diào)整到半倉以下，能空倉就空。預(yù)計(jì)周四，周五出重大利空。”今日東莞證券澄清了上述傳聞，聲明稱該信息不代表官方立場(chǎng)，提醒投資者從正規(guī)渠道獲取信息。

在今日盤后，國泰君安等3家公司IPO申請(qǐng)獲證監(jiān)會(huì)通過，A股市場(chǎng)將再迎大盤股申購。

在近日，有兩大新聞引發(fā)關(guān)注，一是，兩融將觸天花板，余下額度最多2.5個(gè)月就耗盡。二是，對(duì)于近日鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“央行近日向多家銀行展開1.5萬億元抵押補(bǔ)充貸款（PSL）操作”的傳聞，央行當(dāng)天晚間在其官方微博上予以否認(rèn)。

火山君認(rèn)為，大盤股國泰君安將上市，這表明IPO消耗資金會(huì)越來越多，而券商的融資額度還有2.5個(gè)月就將耗盡，這對(duì)目前的股市有一些不利的影響。

近日，光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高指出：

“近期人民銀行向部分金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行了定向正回購操作，回籠了總量逾千億元的資金。此次定向正回購操作的期限包括7天、14天和28天?；刭徖拾凑帐袌?chǎng)利率執(zhí)行。這是半年來央行首度進(jìn)行正回購的操作。相當(dāng)不同尋常的，這次定向正回購操作是在金融機(jī)構(gòu)的要求之下進(jìn)行的。換句話說，這次并不是央行主動(dòng)通過正回購操作來從金融市場(chǎng)回收流動(dòng)性，而是金融機(jī)構(gòu)反過來找著央行，請(qǐng)求央行把資金收回去。

金融機(jī)構(gòu)也么做也有他們的理由。從今年3月以來，銀行間市場(chǎng)的資金就相當(dāng)充裕，將短期資金價(jià)格壓到了3年多來的新低。但乏力的社會(huì)融資總量增長制約了資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)。再加上近期證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)加強(qiáng)了對(duì)銀行資金進(jìn)入股市的監(jiān)管，從而導(dǎo)致握有大量流動(dòng)性的金融機(jī)構(gòu)找不到合適的投資機(jī)會(huì)，因而只能把資金存放在人民銀行的超額準(zhǔn)備金賬戶上，獲取可憐的0.72%的超額準(zhǔn)備金利率。相比之下，把資金以2%以上的利率通過正回購交還給人民銀行就很有吸引力。

可以說，此次的定向正回購標(biāo)志著我國金融市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了“流動(dòng)性陷阱”狀態(tài)。流動(dòng)性陷阱是凱恩斯提出的一種理論。它是說當(dāng)利率水平低到一定程度，市場(chǎng)參與者就對(duì)利率的變化不再敏感。換言之，當(dāng)市場(chǎng)中的流動(dòng)性相當(dāng)充裕的時(shí)候，流動(dòng)性的增加就不再會(huì)引起支出的擴(kuò)張，從而導(dǎo)致寬松貨幣政策失去效果。

我國目前的狀況與凱恩斯所說的經(jīng)典流動(dòng)性陷阱狀況有所差距。當(dāng)前，我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然有較強(qiáng)融資需求，只是因?yàn)?ldquo;融資難”的約束才增長低迷。但由于我們一些行政性的約束，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金需求的兩個(gè)大戶——地方政府和房地產(chǎn)——在獲取融資方面面臨不小困難。由于金融市場(chǎng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性投放途徑被人為阻塞，所以金融市場(chǎng)出現(xiàn)了資金沒有去處，只能主動(dòng)交還給央行的狀況。我們可以將其稱為“中國特色的流動(dòng)性陷阱”。

流動(dòng)性陷阱的出現(xiàn)意味著金融市場(chǎng)的流動(dòng)性狀況已經(jīng)越過了拐點(diǎn)。

一方面，流動(dòng)性陷阱意味著貨幣政策寬松預(yù)期的減弱。要知道，貨幣政策的寬松度由兩部分組成——已經(jīng)發(fā)生的寬松政策、以及預(yù)期中的寬松舉措。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)低迷，所以盡管貨幣政策已經(jīng)相當(dāng)寬松，市場(chǎng)之前仍預(yù)期還會(huì)有包括降準(zhǔn)、降息在內(nèi)的更多放松政策出臺(tái)。但是，流動(dòng)性陷阱的出現(xiàn)表明，再向金融市場(chǎng)注入更多流動(dòng)性已經(jīng)無效。自然，市場(chǎng)對(duì)更多寬松政策出臺(tái)的預(yù)期就會(huì)明顯降低。因此，盡管我們?nèi)韵嘈陪y行間市場(chǎng)的短期利率水平仍然會(huì)處在低位，但預(yù)期中寬松度的下降也會(huì)起到緊縮效應(yīng)。

另一方面，金融市場(chǎng)出現(xiàn)了流動(dòng)性陷阱，也會(huì)促使未來寬松政策的重心轉(zhuǎn)向刺激社會(huì)融資總量的增長。在向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性投放途徑?jīng)]有打通之前，金融市場(chǎng)的流動(dòng)性陷阱狀況很難消除。因此，為了發(fā)揮寬松貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的托底作用，需要更多地把金融市場(chǎng)的資金引向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。近期我們已經(jīng)看到了財(cái)政部在加快推進(jìn)地方政府債務(wù)的置換、發(fā)改委在放松地方政府融資平臺(tái)的發(fā)債、銀監(jiān)會(huì)在考慮允許房地產(chǎn)開發(fā)貸款展期。這些都是疏導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體的舉措，將會(huì)相應(yīng)抽緊金融市場(chǎng)的資金面。

從這兩方面來分析，金融市場(chǎng)未來的流動(dòng)性狀況很難比現(xiàn)在更松了。這對(duì)由流動(dòng)性推動(dòng)的資本市場(chǎng)牛市絕不是好消息。”

火山君認(rèn)為，徐高對(duì)流動(dòng)性的判斷值得參考。在目前股市流動(dòng)性充沛和券商融資額度2.5個(gè)月將耗盡的情況下，隨著未來大盤股逐步發(fā)行將消耗資金，未來某個(gè)時(shí)候可能會(huì)打破這個(gè)資金的供需平衡，因此需要在樂觀中保持謹(jǐn)慎，對(duì)于那些爆炒的高位股需要小心。

注：徐高內(nèi)容轉(zhuǎn)自華爾街見聞